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Quartalsbericht Q2/2024

Rückblick

Erstmals seit 2016 hat die EZB an der Zinsschraube wieder nach unten gedreht und am 06. Juni die Leitzinsen um 0,25%-Punkte auf 4,25% gesenkt. Angesichts zuletzt wieder leicht steigender Inflationsraten war dieser Schritt vielleicht nicht zwingend erforderlich, obgleich vom Markt grundsätzlich erwartet.

Einmal mehr standen Unternehmen, welche dem Bereich KI (Künstliche Intelligenz) zuzurechnen sind, im Mittelpunkt des Anlegerinteresses, ungeachtet der mittlerweile teils irrwitzig anmutenden Bewertungen. Alleine Nvidia legte in den letzten 12 Monaten um mehr als 200% zu, auch andere KI-Aktien wie Broadcom oder Arista Networks schossen raketenartig nach oben. Mit den bisweilen astronomischen Erwartungen der Anleger steigen neben den Kursen auch die Bewertungen und somit die Risiken für Enttäuschungen. Wer bereits im Jahr 2000 an der Börse investiert war, sieht durchaus ein Déjà-vu, denn auch damals war der Hype um zahlreiche Hightech-Werte gross, bevor sich die überambitionierten Erwartungen in Wohlgefallen auflösten. Der Rest ist Geschichte. Die grosse Herausforderung liegt bei solchen Phänomenen immer darin, zu erkennen, wann der Trend zu Ende geht.

Kryptowährungen, die vom Herbst 2022 bis in den Sommer 2023 hinein stark durchgeschüttelt wurden, haben eine enorme Kursrally hinter sich, die im zweiten Quartal dieses Jahres noch einmal richtig Fahrt aufgenommen hat. Auch Gold erreichte Mitte Mai neue All-Time-Highs, bevor eine gewisse Konsolidierung aufgrund von Gewinnmitnahmen eintrat.

Entgegen vielen positiven Entwicklungen hat der Schweizer Franken gegenüber dem Euro bis Mitte des Quartals zunächst weiter deutlich an Wert verloren. Die Zinssenkung der Schweizer Nationalbank Ende März hat hierzu sicherlich mit beigetragen und den Franken fast bis zur Parität, also einem Wechselkurs von 1:1, gegenüber dem Euro geführt. Mit dem Ergebnis der Europawahl kam dann eine zügige Umkehr, der Euro verlor aufgrund der in Frankreich angekündigten Neuwahlen enorm an Territorium. Mit einer erneuten Zinssenkung am 20. Juni bemühte sich die SNB um ein nochmaliges Gegensteuern.

Die Staatverschuldungen der grossen Industrienationen haben Niveaus erreicht, welche bei genauerem Hinsehen Anlass zur Sorge geben können. In den USA betrug die Staatsverschuldung im Mai 2024 knapp 35 Billionen US-Dollar, ein Zuwachs von ca. 50 Milliarden US-Dollar im Vergleich zum Vormonat. Für das laufende Jahr rechnen Experten sogar mit einer Neuverschuldung von 11%. Umgerechnet auf das Bruttoinlandsprodukt der USA ergibt sich eine Quote von mehr als 120%, getoppt wird diese Zahl per heute nur noch durch Italien und Japan.

Quelle: https://www.boerse.de/staatsverschuldung/staatsverschuldung-usa-prozent-bip

Deutschland sieht im direkten Vergleich mit „nur“ etwa 64% geradezu zurückhaltend aus, dennoch sollte nicht übersehen werden, dass die Schuldenlast Ende 2023 bei 2.445 Milliarden Euro lag, einem Zuwachs von 3,3% oder 77 Milliarden gegenüber dem Vorjahr. Treiber hier waren im Wesentlichen die erneut gestiegenen Sozialausgaben sowie Ertüchtigungsübungen für die Bundeswehr.

Das Quartal endete mit einem Fernsehduell der beiden US-Präsidentschaftskandidaten, in welchem sowohl Präsident Biden wie auch sein Herausforderer Trump kein Blatt vor den Mund nahmen. Das Auftreten von Biden war bisweilen fragwürdig. Fahrig und unsicher, teilweise zusammenhanglos versuchte der amtierende Präsident mit Fakten zu punkten, hinterliess aber einen unter dem Strich bisweilen hilflosen Eindruck. Trump hingegen wirkte angriffslustig wie eh und je, griff Biden an allen Fronten an und stellte wie üblich jede Menge unbelegter Behauptungen in den Raum, die durchaus in die Rubrik „fake news“ einsortiert werden können. Falsche Nachrichten sind gefährlich, aber die falsche Auslegung richtiger Nachrichten ist noch gefährlicher.

Performance

Bei unserem Aktienfonds seht seit Anfang Jahr eine Wertentwicklung von +6,30% in Schweizer Franken und +2,51% in Euro zu Buche.

Im Vergleich dazu die grossen Indizes: DAX +8,86%, STOXX600 (Europa) +9,52%, S&P500 (USA) +19,03% und MSCI World (weltweit) +15,68% (alle Werte in Euro).

Unser Bondfonds hat seit Beginn des Jahres eine Performance von +6,0% in der Schweizer Franken Tranche und +6,3% in der Euro Tranche erzielt. Die generellen Aussagen der Notenbanken sowie die Zinssenkungen der Schweizer Nationalbank und der Europäischen Zentralbank führten in den letzten Monaten zu Kursgewinnen. Wir sehen eine Fortsetzung der positiven Entwicklung, sowohl im Hinblick auf weitere Kursgewinne wie auch auf solide Ausschüttungsquoten.

Aktuelle Positionierung

In unserem Aktienfonds sind wir auch im zweiten Quartal nahezu vollständig investiert gewesen. Zu Beginn des Quartals haben wir weitere Gewinne bei Technologiewerten realisiert und die hohe Gewichtung des Sektors damit reduziert. Nachdem dieses Segment im Juni etwas korrigiert hatte, kauften wir am Ende des Quartals hier wieder zurück. In Anbetracht der nach wie vor existierenden Euphorie bezüglich der Entwicklung von künstlicher Intelligenz erachten wir es als sinnvoll, im Sektor substanziell investiert zu bleiben und Gewinne laufen zu lassen. Die Gewichtung von Energie-Aktien haben wir leicht reduziert, halten aber an einer Übergewichtung fest, weil die Gewinne in Relation zu den Aktienkursen aussergewöhnlich hoch sind und wir den Sektor deshalb als sehr attraktiv und stabil ansehen. Im Gesundheitssektor entschlossen wir uns zum Verkauf einiger Medtech-Gesellschaften und haben im Gegenzug die Pharma-Aktien zurückgekauft, welche im Thema Bekämpfung von Übergewicht stark positioniert sind. Bei Banken haben wir das Exposure noch etwas nach oben gefahren und dafür auf der anderen Seite im Bereich Grundstoffe leicht reduziert. Leider sind qualitativ hochwertige, aber kleinere Industrietitel, Ölwerte und auch die Schweizer Indexschwergewichte (Nestle, Roche, Novartis) eher zurückgeblieben und haben die Performance-Entwicklung etwas gedämpft. Dennoch haben gerade diese Firmen über die letzten Monate hin ihre Erfolgsrechnung verbessert und ihre Bilanzen gestärkt. Für uns ein klares Signal, dass bei diesen Titeln ein gesundes Gewinnpotenzial in deren Aktienkursen steckt und eine positive Entwicklung der Werte dieser Firmen ansteht.

Auf der Anleihenseite haben wir den seit bereits mehreren Quartalen eingeschlagenen Weg des „de-risking“, also in Summe Risiken im Fonds weiter zu reduzieren, konsequent weiterverfolgt. Entscheidend ist hierbei, dass trotz höherer Qualität im Portfolio gleichbleibende Erträge möglich sind. Neu aufgebaute Positionen tragen ein Investment-Grade-Rating und sind sehr liquide, im Gegenzug haben wir, wo möglich, Non-Investment-Grade-Bonds abgebaut oder komplett verkauft. Durch die jetzige Zusammensetzung können wir, was einzelne Anleihen betrifft, noch schneller und flexibler handeln. Die breite Diversifizierung und damit optimale Risikoverteilung bestehen unverändert fort. Die durchschnittliche Restlaufzeit halten wir bewusst relativ kurz bei nur 2,4 Jahren, weil sich die Zinsstrukturkurve weiterhin invers darstellt und das Risiko für längere Laufzeiten unseres Erachtens nicht adäquat bezahlt wird. Die aktuelle Rendite auf Verfall beläuft sich im Moment auf nach wie vor sehr attraktive 8,75%.

Ausblick

Zinsen

Mit der Zinssenkung im Juni hat die EZB einen ersten Schritt gemacht. Ob, wie viele und in welcher Ausprägung folgen werden, wird vorwiegend von der Entwicklung der Inflationsrate anhängen. Auch wenn viele Marktteilnehmer von weiteren Zinssenkungen ausgehen, bleibt Bundesbankchef Joachim Nagel eher zurückhaltend. So sagte er nach der EZB-Entscheidung u.a. „…sehe uns eher auf einem Bergrücken, an dem wir den richtigen Punkt für den weiteren Abstieg noch finden müssen“. Wir schliessen daraus, dass 2024 wohl weniger Schritte erfolgen als vom Markt erhofft und das Zinsniveau unter dem Strich höher als erwartet bleiben wird.

Quelle: leitzinsen.info

Auch in den USA hatten viele Investoren mit fallenden Zinsen gerechnet und sehen sich per dato enttäuscht. Die US-Notenbank FED hat zwar ihre grundsätzliche Bereitschaft zu Zinssenkungen durchblicken lassen, aber wann und wie hoch Senkungen ausfallen können, bleibt weiter ungewiss. Unabhängig davon könnten diese auch verpuffen, wenn sich die Ratingagenturen aufgrund der jetzt schon überbordenden Staatsverschuldung zu weiteren Downgrades der Kreditwürdigkeit des Landes entschliessen sollten. Wie immer auch der neue Präsident Ende des Jahres heisst, ohne Subventionskürzungen, alternativ Steuererhöhungen, scheinen die USA 2025 nicht über die Runden zu kommen. Wir können uns Richtung Jahresende einen Zinsschritt nach unten vorstellen, erwarten aber grundsätzlich ein ähnliches Bild wie in Europa, die Zinsen werden höher bleiben als noch Ende letzten Jahres von den meisten erwartet.

Anleihen

Im aktuellen Zinsumfeld bleiben Anleihen weiter interessant und da die Zinsen bei weitem nicht so schnell fallen, wie von manchem Marktteilnehmer erwartet, werden Bonds auch über die nächsten Monate respektive Quartale eine sehr beachtenswerte und valide Anlageklasse darstellen.

Sollten die Notenbanken sich zu weiteren zügigen und signifikanten Zinssenkungen entscheiden, ergeben sich gerade für Bankenanleihen idiosynkratische Kursgewinnchancen. Während der Zinsexplosionen im Jahr 2022 noch gemieden, ja geradezu geächtet und abgestraft, bieten sich heute bei klar besserer Qualität als noch zu Zeiten der Finanzkrise attraktive Erträge, generierbar aus Zinskupon plus Kurssteigerungspotenzial.

Entscheidend ist auch hier die Diversifizierung in zahlreiche Bonds unterschiedlicher Laufzeiten, Branchen, Währungen und Regionen, um mit verteiltem Risiko attraktive Renditen zu erzielen. Wir bevorzugen Corporate Bonds, also Unternehmensanleihen, da uns aufgrund der teils enormen Staatverschuldungen Kreditwürdigkeitsherabstufungen negative Kursreaktionen auslösen und auch Staatsanleihen wertlos werden können (Stichwort Collective Action Clause, kurz CAC), die Vorteile von Government Bonds nicht nachhaltig genug erscheinen.

Aktien

Bewertungen hin, Krisenherde her – nach wie vor gibt es genug Gründe für eine Anlage in Aktien: Fallen die Zinsen, profitieren die Aktienmärkte in aller Regel. Permanent wachsende Staatsverschuldungen – und damit einhergehend eine zwangsweise Entwertung des Geldes – kann ein weiterer Treiber für die Flucht in Sachwerte, wie es Aktien nun mal sind, sein. Das allgemeine Wirtschaftswachstum sowohl in den USA wie auch in Europa (wenn wir Deutschland in seiner Sondersituation herausschälen) ist durchaus positiv zu werten. Wenn jetzt noch politisch eine Zwei-Staaten-Lösung im Nahen Osten realisiert werden könnte und in der Ukraine nach den US-Wahlen ein Waffenstillstand zu erreichen wäre – die Märkte würden jubilieren.

Wo aber investieren, wenn dann? Bereits seit gut zwei Jahren hinken mid- und vor allem small caps, also mittlere und kleinere Werte, den grossen stark hinterher. Aus guten Gründen: Dieses Segment ist meist kapitalintensiver, oftmals eher von hohen Zinsen getroffen, anfälliger für wirtschaftliche Schwankungen, bedingt durch niedrigere Handelsvolumina schwieriger handelbar – und nicht zuletzt eine Randerscheinung für Grossinvestoren, die sich dann doch eher für bekannte Namen mit hoher Marktkapitalisierung entscheiden. Dennoch ein spannendes Feld, oft mit Industrieperlen besetzt, welche sogar Weltmarktführer in ihrer Branche sind. Wir sehen mittelfristig Aufholpotenzial, bleiben aber auch hier extrem flexibel und konservativ in unserer Auswahl und unseren Entscheidungen, auch hier nach dem Motto: Der Mix macht’s. Vom Weltkonzern angefangen bis hin zum Nischenspieler.

Denn auch wenn die Stimmung gut erscheint und alle Ampeln offenbar auf grün stehen: Warnsignale wie bspw. über 10% vom aktuellen Indexstand abweichende 200-Tage-Durchschnittslinien sollten nicht übersehen werden. Denn am Ende des Tages kehrt der Index zurück Richtung seines Durchschnitts und nicht umgekehrt. Weswegen wir auch weiterhin und konsequent unsere Absicherungsstrategien beibehalten, im Wissen, dass sie über kurz oder lang mehr als nur Sinn machen werden.

Währungen

Wir haben schon mehrfach Investitionen in alternativen Währungen als dem Euro thematisiert und wir greifen den Ball an dieser Stelle gerne noch einmal auf. Gerade für den klassischen Euroanleger, dessen Leben sich komplett in Euro abspielt, dessen Gehalt in Euro bezahlt und dessen Kosten im Euro liegen, dessen Immobilien im Euroland liegen und dessen Altersvorsorge in Euro angespart ist/wird, sollte sich überlegen, inwiefern die Anlage in einer Hart- oder Krisenwährung wie dem Schweizer Franken Sinn macht. Alleine schon die Inflation, welche im Mai 2024 im Euroraum bei 2,6%, in Deutschland bei 2,8%, in der Schweiz hingegen bei nur 1,4% lag, gibt die mittelfristige Entwicklung der Währungen vor.

Quelle: https://ec.europa.eu/eurostat/de/web/products-euro-indicators/w/2-22022024-ap

In Frankreich zeigte sich am vergangenen Wochenende im ersten von zwei Wahlgängen (der zweite findet am Sonntag, 07. Juli statt), dass sich Präsident Emmanuel Macron mit seiner Entscheidung, das Parlament aufzulösen und die Bürger an die Wahlurnen zu bitten, ähnlich verkalkuliert haben könnte, wie einst David Cameron, als er sein Volk über das Brexit-Referendum abstimmen liess. Macrons Hoffnung, die Stimmung im Land zu drehen, hat sich als Wunschszenario entpuppt, die Rechte um Marine Le Pen ging als klarer Wahlsieger hervor.

Mit der nicht vollkommen unerwarteten Stärkung des RN Rassemblement National von Le Pen und deren ausgeprägter Euro-Skepsis macht bereits das Frexit-Gespenst die Runde. Wie auch immer das Wahlergebnis nächstes Wochenende aussehen wird, sei es eine absolute Mehrheit für die Rechtsnationalen oder ein Stillstand in der Nationalversammlung in Ermangelung klarer Mehrheiten: Das Vertrauen in den Euro wird nicht steigen, sondern weitere Verluste erleiden. Sollte die EZB im Laufe des Jahres weitere Zinssenkungen ins Auge fassen, was angesichts rückläufiger Inflationsraten angenommen werden kann, wird eine weitere Abwertung des Euro die Folge sein, es sei denn, die Schweizer Nationalbank greift zu drastischen und aggressiven Massnahmen. Werte im Bereich der alten Tiefstände von 0,93 EUR/CHF und auf weitere Sicht von 0,90 EUR/CHF erscheinen mit Blick auf die Gesamtgemengelage nicht unrealistisch.

Wir gehen davon aus, dass es sich bei der Euro-Stärke/Franken-Schwäche seit Anfang des Jahres um eine technische Gegenbewegung handelt, die nur temporärer Natur ist. Seit Januar 2008 hat der Euro gegenüber dem Schweizer Franken mehr als 42% (!) an Wert verloren (siehe nachstehende Grafik).

Quelle: stock3

Dieser seit Jahren zugrunde liegende negative Euro-Trend wird sich unseres Erachtens aufgrund wirtschaftlicher und politischer Entwicklungen weiter fortsetzen. Auch deshalb halten wir Anlagen in Schweizer Franken für absolut sinnreich. 

Sie haben Fragen, Anregungen, Kritik? Wir stehen Ihnen immer und auch in Randzeiten zur Verfügung, telefonisch sowieso, gerne digital über Videokonferenzen und selbstverständlich auch persönlich, kommen Sie einfach auf uns zu, wir freuen uns auf Sie!

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